【經濟觀察報】土地財政滑坡 基建“大年”政府融資靠什麼

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李東（化名）是東部某地政府投融資的負責人，這幾天忙得“焦頭爛額”。

“現在很多城投日子過不下去，發了太多的債，若是不能借新還舊，根本還不上
，”李東告訴記者，現在已經不是尋找新增資金的問題，是舊有債務能否滾動下去的問題。“三保”到了縣區一級有些緊張，收支缺口太大，很多財政資金就混著花，若是某一筆資金出問題，牽一發而動全身。

存量債務要償還，新增建設發展更需要資金。李東一直覺得頭大，他不僅操心還錢，還要去找錢。“要創新政府投融資模式，不能墨守成規，目前在“15號文”（《銀行保險機構進一步做好地方政府隱性債務防範化解工作的指導意見》）的限製下，舊的東西不能操作，需要尋找新的思路和模式。”

3月28日，國家發改委公布《關於進一步做好社會資本投融資合作對接有關工作的通知》，tichuyaozaiyifaheguideqiantixiachuangxinxingdikaizhangongzuo，jijitansuoxindetourongzimoshi。zhichiqiyechuangxintouzifangshifangfa
，gulijinronghetouzijigouchuangxinchanpinhefuwumoshi
，tishengjinrongfuwushitijingjizhixiao。“以前監管層告訴地方政府不能去違規融資，現在是明確告訴金融機構不能去違規借款，這是監管思路的最大轉變。”一(yi)位(wei)金(jin)融(rong)機(ji)構(gou)人(ren)士(shi)告(gao)訴(su)記(ji)者(zhe)，地(di)方(fang)政(zheng)府(fu)尋(xun)找(zhao)新(xin)的(de)融(rong)資(zi)模(mo)式(shi)主(zhu)要(yao)原(yuan)因(yin)，還(hai)是(shi)土(tu)地(di)財(cai)政(zheng)的(de)下(xia)滑(hua)
，水(shui)電(dian)氣(qi)熱(re)的(de)現(xian)金(jin)流(liu)用(yong)得(de)差(cha)不(bu)多(duo)後(hou)，沒(mei)有(you)新(xin)的(de)資(zi)金(jin)來(lai)源(yuan)。

按照財政部公布的1-2月財政數據顯示，國有土地使用權出讓收入7922億元，同比下降29.5%。

jiuzailidongkukutansuoxintourongzimoshidetongshi，dayuezixundezongjianxuzhigangzuijinyezaiyizhisikaodifangzhengfutourongzimoshidechuangxin。zaitakanlai，chengshijichusheshiguimobuzu，jiangjiangdichengshijingjichengzainengli，zhiyuechengshijingjishehuifazhansudu。chengshijichusheshijianshezijinlaiyuanbuzu，shizhongshidaozhichengshijianshefazhanman
、城市建設水平低的主要原因。因此，破解城市基礎設施建設融籌資難題、提高城市建設和運營效率，成為了保障城市高質量發展的重要任務。

“地方政府開始注重生態保護、環huan境jing治zhi理li項xiang目mu與yu關guan聯lian產chan業ye項xiang目mu的de融rong合he發fa展zhan。產chan業ye導dao入ru，是shi地di方fang政zheng府fu在zai投tou融rong資zi項xiang目mu中zhong最zui關guan心xin的de事shi情qing。項xiang目mu在zai頂ding層ceng設she計ji階jie段duan
，即ji以yi融rong資zi落luo地di為wei導dao向xiang
，實shi現xian‘自平衡’，是片區綜合開發領域中新投融資模式的底層邏輯。”中建政研政府投融資研究中心研究員孫佳欣表示。

需求

2022年被不少研究機構定義為“基建大年”。

2021年12月召開的中央經濟工作會議明確提出“適度超前開展基礎設施投資”。2022年政府工作報告進一步提出：積極擴大有效投資。適度超前開展基礎設施投資。建設重點水利工程
、綜合立體交通網、重要能源基地和設施，加快城市燃氣管道、給排水管道等管網更新改造，完善防洪排澇設施
，繼續推進地下綜合管廊建設。

同時在2022年政府工作報告被提出的還有，“今年擬安排地方政府專項債券3.65萬億元。”

專項債作為基礎設施建設的重要資金來源
，財政部明確了2022年專項債主要用於9大方麵：交通基礎設施
、能源、農林水利

、生態環保
、社會事業、城鄉冷鏈等物流基礎設施、市政和產業園區基礎設施、以及國家重大戰略項目和保障性安居工程。

專項債在最近幾年一直是穩增長的主力之一，孫佳欣也嚐盡了專項債業務的各種“酸甜苦辣”。“piru
，youxiediqujianlilexiangmuku，tizaozhunbeixiangmushenbaojifaxingcailiao。dangeduxiadahou
，anzhaoxiadadeedutiaozhengfaxingcailiaojike
，zheyangzuokeyisuoduaneduxiadadaozhaiquanzijinfaxingdeshijianhezhouqi，jieguobufendiqushenbaohuanjiezhunbeidecailiaobijiaocaolv，zhuanxiangzhaiquaneduxiadahou

，youlikeyaoqiusuoxiadegeshixiantijiaofaxingcailiao。daozhishijianfeichangjinzhang

，duanzeyitian、甚至當天晚上24點確定發行項目及額度，次日10:00就要提交發行材料。”

孫佳欣告訴記者，緊張時
，地區主管領導、財政局、發改局
、項目申報等單位會通宵配合谘詢公司
、會計所和律所完成發行基礎材料、批複手續

、成cheng果guo蓋gai章zhang的de相xiang關guan工gong作zuo。這zhe個ge過guo程cheng，一yi方fang麵mian可ke以yi看kan出chu地di方fang政zheng府fu對dui債zhai券quan申shen請qing的de重zhong視shi，部bu分fen地di方fang政zheng府fu，將jiang申shen請qing債zhai券quan額e度du作zuo為wei了le考kao核he任ren務wu。各ge部bu門men都dou在zai積ji極ji開kai展zhan申shen報bao工gong作zuo
、爭取發債額度。另一方麵
，一些地方政府在項目儲備方麵不足、申報的項目成熟度不夠
，即使此類項目能夠順利發行，專項債券資金的支出進度及使用效益令人堪憂。

徐xu誌zhi剛gang表biao示shi，基ji於yu長chang期qi以yi來lai全quan國guo各ge地di城cheng建jian項xiang目mu投tou融rong資zi的de實shi踐jian經jing驗yan
，我wo國guo在zai基ji礎chu設she施shi投tou融rong資zi領ling域yu已yi經jing有you多duo種zhong投tou融rong資zi模mo式shi。比bi較jiao成cheng熟shu且qie合he規gui的de模mo式shi，有you財cai政zheng直zhi投tou、“授權經營+平台融資”、PPP/特許經營、專項債、政府引導的城市發展基金等。已被政策明令禁止的模式有BT、政府購買服務、撥改租等。還有一些創新的模式，如基於財政增量的片區綜合開發、基於政府平台公司的“F+EPC”等，這種模式在政策層麵既未支持、也未禁止，但能夠滿足地方政府和投資人的合作意願，切實解決城市基礎設施建設的資金需求。

大量的基礎設施建設項目需求，意味著需要大量的建設資金。據徐誌剛了解
，某地“十四五”期間
，城市交通建設領域計劃投資達6000億元左右，其中軌道交通投資2000億元
，路橋隧投資4000億元。海量的城市基礎設施投資需求，給建設資金的籌措帶來巨大壓力。

問題

對於李東而言
，更重要的是如何能尋找到合適、合規的資金。“專項債可以用一部分，但是大部分的還是需要依靠市場去融資。”

特別是“15號文”的下發

，進一步加大了他的業務壓力。

2021年，銀保監會出台了《銀行保險機構進一步做好地方政府隱性債務防範化解工作的指導意見》（銀保監會〔2021〕15號文
，以下簡稱“15號文”），要yao求qiu銀yin行xing保bao險xian機ji構gou統tong一yi使shi用yong財cai政zheng部bu的de監jian測ce平ping台tai查zha詢xun交jiao易yi對dui手shou是shi否fou是shi涉she及ji隱yin性xing債zhai務wu的de平ping台tai公gong司si。對dui不bu涉she及ji地di方fang政zheng府fu隱yin性xing債zhai務wu的de客ke戶hu，銀yin行xing保bao險xian機ji構gou按an照zhao市shi場chang化hua原yuan則ze授shou信xin。對dui承cheng擔dan地di方fang隱yin性xing債zhai務wu的de客ke戶hu，銀yin行xing保bao險xian機ji構gou不bu得de提ti供gong流liu動dong資zi金jin貸dai款kuan或huo流liu動dong性xing貸dai款kuan性xing質zhi的de融rong資zi，不bu得de為wei其qi參can與yu地di方fang政zheng府fu專zhuan項xiang債zhai券quan項xiang目mu提ti供gong配pei套tao融rong資zi。

上述金融機構人士告訴記者
，“平台公司的構成主要是土地和公益性資產，‘15號文’要求，不得以土地為償債來源
，這樣既限製了平台用劃撥土地資產做大，也限製了還款來源，對其再融資影響非常大。”

這也是讓李東感覺‘頭大’的地方。“融資平台不能繼續融資，沒有新的建設資金是一方麵，但如果不能借新還舊
，那壓力就更大了”，李東迫切想要尋找到新的投融資模式。

地方政府做項目的操作流程也受到了影響，孫佳欣告訴記者

，“15號文”提出“不得提供以預期土地出讓收入作為企業償債資金來源的融資”
，可以看出國家對隱性債務的要求和審計監察力度顯著增加。這對於市場上一些以財政資金、預期土地出讓收入等作為還款來源的部分“F+EPC”、ABO等(deng)項(xiang)目(mu)的(de)融(rong)資(zi)帶(dai)來(lai)困(kun)境(jing)，使(shi)得(de)項(xiang)目(mu)的(de)落(luo)地(di)情(qing)況(kuang)變(bian)的(de)不(bu)容(rong)樂(le)觀(guan)。現(xian)在(zai)，地(di)方(fang)政(zheng)府(fu)在(zai)策(ce)劃(hua)投(tou)融(rong)資(zi)項(xiang)目(mu)的(de)階(jie)段(duan)，都(dou)會(hui)協(xie)同(tong)谘(zi)詢(xun)機(ji)構(gou)等(deng)就(jiu)項(xiang)目(mu)的(de)情(qing)況(kuang)與(yu)國(guo)開(kai)行(xing)、農發行等政策性銀行以及部分商業銀行提前對接
，按照融資的需求策劃項目，為項目能順利落地打好基礎。

徐誌剛認為，現行的城市基礎設施籌融資體製機製，已不能充分滿足日益增長的建設資金需求。具體表現在：地方政府融資手段比較單一
，不能熟練使用各種成熟的融資工具
；平台公司再融資難度大；土地開發統籌程度低，土地增值收益不能充分反哺城市建設；公用事業價格和收費製度改革仍未到位等。

“當前
，大部分城市基礎設施建設傳統的融資模式受到財政增收放緩、民生支出占比逐漸增大、平台公司融資政策收緊、土地出讓淨收益貢獻率低的約束，對城市基礎設施投資需求的支撐逐漸乏力。”徐誌剛說。

地(di)方(fang)政(zheng)府(fu)平(ping)台(tai)公(gong)司(si)再(zai)融(rong)資(zi)，遇(yu)到(dao)了(le)更(geng)大(da)的(de)困(kun)難(nan)。徐(xu)誌(zhi)剛(gang)告(gao)訴(su)記(ji)者(zhe)
，他(ta)去(qu)多(duo)地(di)做(zuo)調(tiao)研(yan)發(fa)現(xian)
，很(hen)多(duo)城(cheng)市(shi)各(ge)類(lei)融(rong)資(zi)平(ping)台(tai)的(de)資(zi)產(chan)負(fu)債(zhai)率(lv)都(dou)比(bi)較(jiao)高(gao)。甚(shen)至(zhi)超(chao)過(guo)國(guo)家(jia)規(gui)定(ding)的(de)
，平(ping)台(tai)類(lei)公(gong)司(si)資(zi)產(chan)負(fu)債(zhai)率(lv)不(bu)得(de)超(chao)過(guo)70%監測標準。再加上缺乏資產進行抵押
，平台公司以常規銀行貸款進行融資的方式
，越來越困難。

“erqiejinrongjianguanzhengceshidushoujin，duiyinxinglicaichanpinshixingchuantoushiguanli
，daliangyuchengtoupingtaixiangguandelicaiyewushoudaoleyanzhongyingxiang。chengtoufeibiaorongziyewulianghejine，junchengduanyashixiahua。”徐誌剛對記者表示。

土tu地di出chu讓rang收shou入ru，一yi直zhi是shi地di方fang政zheng府fu經jing濟ji建jian設she資zi金jin的de重zhong要yao來lai源yuan。此ci前qian一yi位wei地di政zheng府fu負fu責ze土tu地di收shou入ru的de地di方fang人ren士shi曾zeng經jing對dui記ji者zhe表biao示shi，在zai大da部bu分fen地di方fang政zheng府fu，稅shui收shou可ke能neng剛gang夠gou“三保”，甚至還不夠。這就需要從土地收入調劑，土地收入也是不少地方政府建設資金的重要來源，也是償還專項債利息的重要來源。

在zai徐xu誌zhi剛gang看kan來lai，現xian在zai土tu地di開kai發fa統tong籌chou程cheng度du和he精jing細xi化hua程cheng度du低di，缺que少shao前qian瞻zhan性xing的de開kai發fa理li念nian和he清qing晰xi的de開kai發fa策ce略lve，會hui嚴yan重zhong影ying響xiang出chu讓rang土tu地di的de成cheng熟shu度du和he交jiao易yi價jia格ge。在zai部bu分fen出chu讓rang地di塊kuai價jia格ge過guo低di、不(bu)能(neng)覆(fu)蓋(gai)成(cheng)本(ben)的(de)情(qing)況(kuang)下(xia)
，土(tu)地(di)資(zi)源(yuan)逐(zhu)漸(jian)耗(hao)盡(jin)
，而(er)後(hou)續(xu)基(ji)礎(chu)設(she)施(shi)建(jian)設(she)的(de)資(zi)金(jin)需(xu)求(qiu)缺(que)乏(fa)相(xiang)應(ying)土(tu)地(di)和(he)財(cai)政(zheng)資(zi)源(yuan)匹(pi)配(pei)，資(zi)金(jin)融(rong)通(tong)難(nan)度(du)將(jiang)越(yue)來(lai)越(yue)高(gao)，甚(shen)至(zhi)無(wu)法(fa)實(shi)現(xian)繼(ji)續(xu)融(rong)資(zi)。

在價格和收費製度改革方麵，徐誌剛認為，價格機製是影響‘經營性和準經營性’chengjianjichusheshixiangmurongzihexingyefazhandeguanjianyinsu。ruguojiansheyunyingchengbenmeiyouzhijietixianzaishiyongzhedefufeishang

，jiuhuitixianzaiyibanxingdeshuishoushang，gebieshiyongzhedechengben，jiuhuibeiyibangongzhonglaifendan。

“隻有價格改革到位後，政府用於‘經營性和準經營性’項(xiang)目(mu)的(de)財(cai)政(zheng)支(zhi)付(fu)壓(ya)力(li)才(cai)能(neng)真(zhen)正(zheng)降(jiang)低(di)。原(yuan)本(ben)沒(mei)有(you)收(shou)益(yi)的(de)項(xiang)目(mu)才(cai)能(neng)轉(zhuan)變(bian)為(wei)對(dui)社(she)會(hui)資(zi)本(ben)和(he)金(jin)融(rong)機(ji)構(gou)有(you)吸(xi)引(yin)力(li)，才(cai)能(neng)在(zai)實(shi)現(xian)融(rong)資(zi)的(de)同(tong)時(shi)，降(jiang)低(di)對(dui)財(cai)政(zheng)和(he)土(tu)地(di)的(de)依(yi)賴(lai)。”

建議

在地方政府投融資模式創新上，李東和徐誌剛的看法並不一致。

李東從實際操作角度
，認為創新投融資模式，主要還是為了合理、合法、合規地尋找到資金。至於用什麼‘模式’，不是最重要的，需要的是“降低財政支出的壓力

，減少債務
，審計和監管合規，然後盡最大努力借到錢。”

徐誌剛從更專業的角度，力推PPP（政府與社會資本合作）、片區綜合開發模式。他認為，PPP模式是通過股權合作
、授權經營
、購買服務等方式，在基礎設施及公共服務領域建立的一種長期合作關係

，合作目的是提供合乎標準的公共服務。

片區綜合開發項目

，以封閉片區為載體
，由地方政府授權地方國企作為片區項目實施主體與做地主體，來負責片區的規劃策劃、建設開發、片區運營
、招商等相關工作。

在徐誌剛看來，片區綜合開發通過市場化機製來配置、能盤活片區資源資產
，一般以封閉運行、增量回報、自平衡滾動開發是這個模式的基本特征。片區內土地出讓收入能夠平衡規劃設計、土地收儲、一級開發、基礎設施建設等相關投入。項目自身具備造血功能，政府不擔保、不兜底
、不負債，能夠在防風險的同時補齊地方基礎設施建設的短板。

“而基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）dechuxian，duiyudifangzhengfulaishuoyeshiyizhongxuanze。bijing
，gejizhengfuzaijichusheshilingyuyijingxingchengdalianggudingzichan
，panhuozhexiegudingzichan
，jiangbianxiandezijin，yongdaoxindechengjianxiangmuzhongyeshizhongyaoderongzimoshi。”

徐誌剛認為，基礎設施REITs對基礎設施領域項目投資和退出有重要意義：一yi是shi可ke以yi有you效xiao盤pan活huo存cun量liang資zi產chan，通tong過guo存cun量liang資zi產chan證zheng券quan化hua上shang市shi交jiao易yi，實shi現xian的de融rong資zi可ke以yi用yong於yu新xin增zeng城cheng市shi基ji礎chu設she施shi的de投tou資zi，形xing成cheng存cun量liang資zi產chan和he新xin增zeng投tou資zi的de良liang性xing循xun環huan；二是實現直接融資
，可以降低基礎設施資產持有者（政府投資平台、園區開發公司等投資方）的負債率，有利於化解平台公司債務；三是公募基金可在公開市場交易
，流動性強，方便金融機構進行投資交易和退出。